오랫동안 주식을 하면서 처음으로 겪어보는? 앞으로도 겪을 일이 있을까 싶을만큼
이번 한달동안 고통스러울 정도로 이해하기 힘들었던 부분이
이제야 해소가 되었고 이것이 다음에도 충분히 일어날 수 있는 일이기에 기록을 남깁니다.
7월 한달내내 기록적인 사이드카와 연속 서킷브레이커라는 초유의 사태를 경험하며
도대체 내가 모르는 뭔가가 있는것 같은데 대체 그게뭐지?
이 궁금증에 정말 힘들었습니다.
저는 차트를 보는 투자자는 아니고 심리와 숫자를 보는 편에 가깝습니다.
주가의 그래프는 결국 사람이 가진 마음의 흐름과 기대 그리고 욕심이 그려내는 것이라고 생각하기 때문입니다.
이번 대폭락장의 결론을 먼저 말씀드리면
특히 7월의 마지막 2주간 프라임브로커(미 대형은행: 골드만삭스, 뱅크오브아메리카, Jp모건등)의
디레버리징이 대한민국의 단일종목 레버리지를 만나 하락의 방점을 찍으면서
코스피한정 팬데믹을 능가하는 폭락장을 만들어냈습니다.
이것에 대한 기록이고
이번에 주식을 새로 시작했던 많은 분들과
다른 분들에게 도움이 되었으면 하는 마음에서 제가 아는 한도내에서 최대한 쉽게 해보려고 합니다
1. AI capex 지속 가능성에 대한 의문에서 시작합니다.
6월중순부터 마이크로 소프트, 아마존, 메타, 구글이 앞으로도 계속 투자할 수 있는가에 대한 의문이
시장에 찍히는 시점이었습니다.
투자 규모가 커지면서 투자대비 수익과 데이터센터 투자회수, ai 서비스의 수익화등에 대한 의심이
퍼지기 시작했고
조정을 거치기 시작합니다
여기에 삼전과 하이닉스는 벨류에이션이 상당부분 주가에 반영된 상태였고
더 좋은 실적이 나와야 한다는 압박감이 드리워집니다.
다소 진폭이 크긴 했지만 7월 첫째주까지 9천에서 7500까지 조정을 받습니다.
여기까지는 납득할만한 수준의 조정이 진행되었다고 생각했습니다.
예상되는 실적과 앞으로를 생각하면 오히려 이정도의 조정은 좋았다고 판단됩니다.
그런데 여기에 작은 이벤트가 증폭되어 끼얹어집니다.
CXMT(창신메모리) 의 상장과 증설 그리고 kmi K3는 원래라면 큰 이벤트로 취급되지 않았을겁니다.
굳이 지금 상황에서 태울만한 규모의 재료가 아니었습니다.
그런데 ai 에 대한 우려는
DDR5의 공급증가와 HBM 경쟁과 ai 기술의 우위에 대한 우려를 들어 하나의 메인 이벤트로 만들어버렸고
여기서 한번 더 메모리반도체에 충격을 줍니다.
프라임 브로커의 디레버리징 시작
7월 중순부터 프라임 브로커들의 디레버리징이 본격화합니다.
디레버리징은 레버리지를 줄이기 위해 자산을 강제로 매도하는 과정을 말합니다.
ai 상승장에서 벌어진 일을 간단히 적어보자면
AI 성장 기대감에 데이터 센터 증설로 인한 hbm 공급이 부족해지면서
빅테크들의 투자가 확대됩니다.
이 과정에서 레버리지 etf가 증가하고 헤지펀드들의 차입투자 또한 증가합니다.
즉 ai 주가가 상승하면서 더 많은 차입을 부르고
이것은 또 주가를 상승시키고 담보가치가 증가하게 되어
더 많은 차입을 부르게 되는 투자의 선순환 사이클이 만들어집니다.
그런데 이 선순환은 주가가 오를때만 가능합니다.
ai 주가의 조정을 생각보다 크고 깊게 받으면서 상황이 달라졌습니다.
주가가 하락하면서 담보가치가 감소하게되고
감소한 담보 가치만큼 은행들이 마진콜(증거금)을 요구하게 되고
그것을 충족시키지 못 하면
주식을 강제매도하는 절차를 거치고
이것은 다시 주가의 추가하락을 부르고
다시 낮아진 담보가치에 대한 마진콜을 또 요구하게 되고
추가적으로 다시 매도를 하게 됩니다.
이렇게 갑자기 디레버리징을 시키는 이유는
담보 부족때문입니다.
예를 들어 헤지펀드가 자신의돈 100억과 은행 대출 300억으로
총 400억을 투자한다고 했을때
은행은 300억을 빌려준 채권자가 됩니다.
헤지 펀드는 그 돈으로 주식을 사게 되고
주식 가치는 400억이 되고
여기에는 300억의 대출과 100억의 자기 자본이 존재합니다.
여기서 주가가 20% 하락하면
주식 가치가 320억이 되고
대출은 여전히 300억이 남아있고 자기자본은 20억이 됩니다.
이렇게 되면 은행은 조금만 더 떨어져도 자신이 빌려준 돈을 못받는 상황이 오기 때문에
추가 마진콜(증거금)을 요구합니다.
여기서 높은 레버리지를 사용하게 되면 마진콜은 훨씬 빠르게 발생합니다.
프라임 브로커가 단순히 '위험' 하다고 인식해서 그렇게 행동하는 게 아니라
은행 또한
자기자본 비율과 내부위험한도 등을 항상 맞춰야하기 때문에
시장의 변동성이 커지면 위험 계산이 증가하게 됩니다.
그렇게 되면 허용가능 대출 규모가 작아지는 결과로 이어집니다.
또 한가지
은행의 고객은 하나가 아닙니다.
다른 수많은 헤지펀드에도 돈을 빌려주게 되는데
이 헤지펀드 모두가
엔비디아, 브로드컴, 하이닉스 등을 가지고 있다면 하나가 무너지면 나머지도 위험해지기 때문에
은행으로서는 전체적인 AI 섹터의 노출 자체를 줄이게 됩니다.
이렇게 민감하게 반응하는데는 과거에
2021년 아케고스 케피털이 과도한 레버리지와 파생의 투자실패로
단기간에 파산하며 글로벌 IB들에게 10조원이 넘는 손실을 입힌 사건이 있습니다.
창업자는 시장 조작 및 사기로 재판을 받고 징역을 선고받죠
그뒤로 은행들은 훨씬 빨리 마진콜을 하고 빠르게 포지션을 줄이는 방향을 선택하게 됩니다.
예전보다 훨씬 보수적으로 바뀌어버리게 되죠
디레버리징 과정에서 은행이 주식을 매도하여 청산하게 되는데
이런 궁금증이 생깁니다.
AI의 기대감이 있는 상황에서
엔비디아, 하이닉스, 브로드컴 등의 주식을 보유하고 있는것이 유리한 것이 아닌가? 왜 팔지?
그 이유는
첫번째로 은행은 AI 전망을 평가하는 기관이 아니고
대출금을 회수해야하는 기관이라는 점입니다.
주식가치가 향후 전망이 좋더라도
오늘 담보가 부족하면 오늘 마진콜을 합니다.
두번째로
은행은 개별 종목의 장기적 가치를 판단하지 않는다는 점입니다.
오히려 유동성이 좋아서 빠르게 현금화 할수 있는 종목부터 매도합니다.
그래서 펀더멘털이 좋은 대형주가 디레버리징 과정에서 더 크게 흔들립니다.
펀더멘털이 약해져서 파는게 아니라 더 좋아서 빠르게 매도하는 겁니다.
디레버리징과 단일상품 레버리지의 대환장의 콜라보
7월 마지막 2주간 대폭락 특히 마지막 주간의 연속 서킷브레이커는
프라임 브로커의 디레버리징과 단일 종목 레버리지가 만나면서
주가의 하방을 강제로 깨부수며 내리 꽂아버립니다.
단순히 떨어지는 수준이 아니고 아래로 던져버린겁니다.
그것도 어느 한쪽이 아닌 서로를 증폭시켜버립니다.
첫번째로 매도의 주체가 두가지입니다.
하나는 프라임 브로커의 역할이었습니다.
헤지펀드에 마진콜을 하고
레버리지를 축소하면서
현물을 매도합니다.
여기서 첫 매도가 발생합니다.
여기에 SK하이닉스, 삼성전자, 엔비디아 관련주들이 포함됩니다.
또다른 하나의 역할은 단일 종목 레버리지 etf 입니다.
이 etf 는 매일 2배의 수익률을 유지합니다.
예를 들어 하이닉스가 10% 하락하면 etf 는 -20%가 됩니다
그러면 다음날도 2배를 유지하기 위해 etf 운용사는 보유비중을 줄이는 리밸런싱 매도를 해야합니다.
여기서 두번째 매도가 발생합니다.
주가 하락 - etf 손실 - 비중 재조정 - 추가 매도
이런 구조가 만들어집니다.
이런 일일 리밸런싱 구조가 하락장에서 기계적 매도압력을 불러옵니다.
여기서 또 다른 문제는 삼전과 하이닉스가 코스피 시총에서 차지하는 부분이 매우 크다는 사실입니다.
삼전 , 하이닉스 하락 - 코스피 하락 - 지수 etf 매도 - 프로그램 매도 - 삼전,하이닉스 추가하락
여기서 세번째 매도가 발생합니다.
이런 구조가 만들어집니다.
이렇게 되면서 결과적으로 프라임 브로커와 etf 가 동시에 매도를 하는 시장이 형성이 됩니다.
헤지 펀드 - 마진콜 - 현물 매도
etf - 리밸런싱 - 현물 매도
프로그램 - 선물 차익거래 - 현물매도
이런 상황은 보통 4~5 % 하락으로 마감될 시장을 10~20% 까지 확대되도록 만들었습니다.
이 과정이
역사적인 연속 서킷브레이커로 나오게 됩니다.
같은 기간 반도체의 낙폭이 컸던 나스닥은 거의 흔들리지 않았습니다
정부의 무능한 대처
정부가 개입을 했더라도 주가의 대세 하락을 막지는 못했을 겁니다.
다만 하락의 속도와 폭은 충분히 줄여줄 수 있었습니다.
가장 효과가 컸을 정책은
신규상장 중단과 최소 예탁금 상향, 투자 한도 제한 등입니다.
이걸 7월 중순 이후에나 발표를 하고 실행조차 늦어집니다.
이 정책들을 6월 말이나 늦어도 7월 초에는 시행했어야 개인의 레버리지 유입이 상당부분 차단되었을겁니다.
또 하나는 증안 펀드라고 부르는 시장안정펀드입니다.
연기금의 활동범위가 줄어든 상태에서
반도체 대형주 위주로 증안펀드를 활용했다면 최악은 막았을겁니다.
이렇게 하방이 열린 상황에서는 연기금까지도 들어갈 준비를 했어야 한다고 생각합니다.
글로벌 디레버리징 자체를 정부가 막을 수는 없습니다.
미국의 헤지펀드가 하이닉스를 10억달러 매도한다고 해서
한국 정부가 주문을 막을 권한까지 있는건 아니니까요
하지만 변동성을 키우는 증폭장치인 단일종목 레버리지는 충분히 막을수 있었습니다.
단일 종목 레버리지를 일시적으로 중단해서
증폭기를 잠시 떼어내기만 했어도 이렇게까지 폭락하지는 않았을겁니다.
제가 이 연속된 하락장 속에서
이상하다고 생각했던 두가지는
악재는 증폭시켜서 소화하고 호재는 아무리 좋아도 반영되지 않았다는 점과
골드만 삭스, JP 모건등이 글로벌IB는 코스피의 목표주가를 1만 이상으로 유지했다는 점입니다.
한달내내 하방을 연일 열어가면서 떨어지는데도
대형 은행들은 코스피 목표 주가의 상방을 내리지 않았습니다.
하방은 열려있다고 말할지언정 주가의 상방을 내린 은행은 한곳도 없었습니다.
JP 모건은 코스피 목표가 유지에 한국 비중확대를 유지했고
모건 스탠리는 목표지수는 그대로 둔채 bear case (최악의 시나리오)만 낮췄습니다.
골드만삭스는 12000을 유지했고
뱅크오브 아메리카도 하향하지 않았습니다.
메모리 반도체의 업황이 끝났다고 판단했다면
그들이 가장 먼저 했을일은 목표지수를 하향하고
삼전과 하이닉스의 목표가를 하향조정 하는 일이었을겁니다.
저는 그들은 이 현상을 알고 있었기 때문이라고 생각합니다.
이 거대 낙폭이 그들의 디레버리징과
단일 종목 레버리지로 인해 나타난 현상임을 알고 있었고
그것을 근거로 코스피의 상방을 내리지 않았습니다.
결론은 이번 대폭락의 원인이 기업가치의 하락이 아닌
시장 구조와 레버리지로 인한 수급충격이라고 생각합니다.
이 과정에서 대한민국 정부는 매우 무능한 대처를 보였고
그 책임에서 결코 자유로울수 없습니다.
단언컨데 이번 폭락장에서 정부가 한일은 아무것도 없습니다.
7월의 역사적인 대폭락장을 버텨낸 투자자 분들에게
잘 견디셨다 말하고 싶습니다.
수급은 예전만 못하고
변동성은 여전히 큰 시장입니다.
앞으로도 순탄하지는 않겠지만
다들 성투하시길 빕니다.
같은 상황이 또 벌어졌을때 마음 졸이며 실수하고 싶지 않아서
그리고 비슷한 시기가 다시 다가 왔을때
함께 대응하고 싶은 마음에 기록을 남겨봅니다.
본 과정에서 제가 본 바와 다른 부분이 있다면 댓글로 알려주시면 감사하겠습니다.
